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CXO真香定律再現(xiàn)?發(fā)掘一只訂單暴增、潛力爆棚的“小藥明”!

發(fā)布日期:2021-01-13   來源:瞪羚社   瀏覽次數(shù):0
核心提示:我想最近抱團(tuán)行情讓大家都非常的躁動(dòng)不安,與《圍城》那句話有些相似:城外的人想進(jìn)去,城里的人想出來,大部分城里城外的人困惑
 我想最近“抱團(tuán)行情”讓大家都非常的躁動(dòng)不安,與《圍城》那句話有些相似:“城外的人想進(jìn)去,城里的人想出來”,大部分城里城外的人困惑卻又不敢行動(dòng),動(dòng)了也許又會(huì)患得患失。

 

今天逛了逛雪球社區(qū),關(guān)于抱團(tuán)行情的現(xiàn)象,各路大V眾說紛紜,我們作為遵循賺公司α收益的價(jià)投理念的投資者,還是堅(jiān)決擁抱確定性,提倡用高業(yè)績(jī)?cè)鏊賮硐吖乐档?,也看到了下方森瑞投資林存總這一番風(fēng)趣而又不失禮貌的回應(yīng),表達(dá)對(duì)國(guó)內(nèi)CXO產(chǎn)業(yè)的長(zhǎng)期看好。

 

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假設(shè)一家2020年凈利潤(rùn)1億的上市公司,100億的市值恒定不變,今明年業(yè)績(jī)連續(xù)增長(zhǎng)50%,那么到2022年P(guān)E將下降到45倍以下,這對(duì)于大資金有吸引力嗎?答:非常有吸引力。

 

盡管2020年全球受到新冠疫情的影響,部分CXO行業(yè)玩家海外業(yè)務(wù)和國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)不同程度受損,那么還是沒有拖慢行業(yè)玩家成長(zhǎng)的腳步,我們拿最近兩份行業(yè)企業(yè)業(yè)績(jī)預(yù)增的數(shù)據(jù)就能看出:

 

●博騰股份:預(yù)計(jì)2020年全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)30%-35%,歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)65%-85%。

 

●美迪西:預(yù)計(jì)2020年年度實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)約為1.2316億元~1.3315億元,同比增加85%到100%;歸屬于母公司扣非凈利潤(rùn)1.1682億元~1.2558億元,同比增加100%到115%。

 

“業(yè)績(jī)成長(zhǎng)的確定性,即是股價(jià)成長(zhǎng)的確定性。”

 

在CXO賽道挖掘優(yōu)秀公司無異于“在牛多的地方找牛”,勝率是極高的,在龍頭已經(jīng)飛上天的情況下,我們不妨挖掘一家第二梯隊(duì)的領(lǐng)頭羊——美迪西。

 

一、美迪西的亮點(diǎn)分析

 

公司簡(jiǎn)介:公司成立于2004年,是一家臨床前綜合研發(fā)服務(wù)CRO,為跨國(guó)藥企、國(guó)內(nèi)大型制藥企業(yè)和Biotech公司提供一站式新藥研發(fā)服務(wù)。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)主要包括三大塊:藥物發(fā)現(xiàn)(化學(xué)服務(wù)、生物服務(wù))、CMC(原料及制劑工藝研究)、臨床前研究(藥效、藥動(dòng)及安全性評(píng)價(jià)業(yè)務(wù))。

 

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為什么把美迪西比喻為“小藥明”?一方面是公司層面把自己定位為“小藥明”,另一方面公司是提供臨床前一站式服務(wù),綜合性強(qiáng)。

 

我們對(duì)國(guó)內(nèi)外主要CRO公司的業(yè)務(wù)范圍進(jìn)行一個(gè)直觀的展現(xiàn):

 

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從上面可以看出,美迪西是國(guó)內(nèi)少數(shù)能夠覆蓋臨床前CRO所有環(huán)節(jié)的國(guó)內(nèi)上市服務(wù)商之一。

 

1、美迪西營(yíng)收構(gòu)成

 

2019年,公司藥物發(fā)現(xiàn)、CMC和臨川前業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)2.53億、0.94億和1.96億營(yíng)收,分別占收入比重為35.5%、20.9%、43.6%,總體較為均衡。從細(xì)分業(yè)務(wù)看,DMPK&GLP(藥動(dòng)學(xué)&安評(píng))與化學(xué)服務(wù)(藥物發(fā)現(xiàn))是公司的兩大收入支柱。

 

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2、重點(diǎn)業(yè)務(wù)模塊競(jìng)爭(zhēng)力及特色

 

總體來說,美迪西的最突出的優(yōu)勢(shì),在于臨床前研究業(yè)務(wù)模塊,同時(shí)藥物發(fā)現(xiàn)也不錯(cuò)

 

●臨床前業(yè)務(wù):以安評(píng)為核心、以動(dòng)物疾病模型為特色。公司的3個(gè)臨床前研究平臺(tái)(非人靈長(zhǎng)類實(shí)驗(yàn)動(dòng)物平臺(tái)、同位素代謝平臺(tái)、生物技術(shù)藥物非人靈長(zhǎng)類安全性評(píng)價(jià)平臺(tái))入選上海市公共服務(wù)平臺(tái)。

 

從安評(píng)業(yè)務(wù)的認(rèn)證資質(zhì)角度看,上市公司CRO中藥明康德和昭衍新藥是資質(zhì)最全的,美迪西在這塊差距不大,也是第一梯隊(duì)的水準(zhǔn)。

 

在之前的調(diào)研紀(jì)要中,公司高管也曾提到:美迪西是第一家做美國(guó)FDA-GLP標(biāo)準(zhǔn)實(shí)驗(yàn)室,07年跟美國(guó)第三大動(dòng)物實(shí)驗(yàn)公司一起合作的,國(guó)內(nèi)我們的標(biāo)準(zhǔn)化和規(guī)范性更強(qiáng)。同時(shí)也透露,藥物安評(píng)在國(guó)內(nèi)真正的獨(dú)立的第三方的沒有幾家,基本上都是第一梯隊(duì)幾家在做,因?yàn)楹芏喽际堑胤降陌苍u(píng)中心。

 

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在藥效模型方面,公司建立了超過400種藥效模型,其中包括300多個(gè)腫瘤藥效模型,還有其他諸如神經(jīng)、消化等模型,在國(guó)內(nèi)也處于領(lǐng)先地位。在腫瘤模型上,公司曾同美國(guó)千禧制藥(后被收購(gòu))有十幾年的合作歷史,所以公司在藥效模型方向上資源十分充足。

 

所以,在臨床前研究這部分,公司具備有很強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力。

 

●藥物發(fā)現(xiàn):美迪西在藥物發(fā)現(xiàn)領(lǐng)域在國(guó)內(nèi)技術(shù)具備一定優(yōu)勢(shì)(如下圖),成立以來建立了一系列基于共享的通用性新藥研發(fā)平臺(tái),今年該業(yè)務(wù)模塊增長(zhǎng)提速。

 

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目前業(yè)界流行的藥物發(fā)現(xiàn)技術(shù),公司都在進(jìn)行布局。公司正在開發(fā)DNA編碼的小分子化合物庫(kù)(DEL),有望大幅縮短藥物篩選時(shí)間、提高準(zhǔn)確度、降低成本,另外也正在建設(shè)的蛋白質(zhì)降解技術(shù)平臺(tái)(PROTAC),將為不可成藥靶點(diǎn)提供研究工具。

 

3、客戶資源見真知

 

2015年以來,美迪西參與研發(fā)完成的新藥及仿制藥項(xiàng)目已有91個(gè)通過CFDA/NMPA批準(zhǔn)進(jìn)入臨床試驗(yàn)。同時(shí),公司參與研發(fā)完成的3個(gè)新藥項(xiàng)目通過美國(guó)FDA的審評(píng)進(jìn)入臨床試驗(yàn),2個(gè)新藥項(xiàng)目通過TGA(澳大利亞藥品管理局)的審批進(jìn)入臨床試驗(yàn)。

 

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公司成立以來,公司累計(jì)為國(guó)內(nèi)外數(shù)百家客戶提供醫(yī)藥研發(fā)服務(wù),已為武田制藥、強(qiáng)生制藥、葛蘭素史克、默克制藥、羅氏制藥等多家全球性制藥公司及恒瑞醫(yī)藥、揚(yáng)子江藥業(yè)、石藥集團(tuán)、華海藥業(yè)、眾生藥業(yè)等國(guó)內(nèi)知名藥企提供研發(fā)外包服務(wù)??傮w來說,資源還算不錯(cuò),也受到國(guó)內(nèi)外創(chuàng)新藥企龍頭的認(rèn)可。

 

4、公司部分關(guān)鍵數(shù)據(jù)對(duì)比

 

通過下方公司與同行對(duì)比的數(shù)據(jù)可知,美迪西的管理效率和人均產(chǎn)出較高,同時(shí)在回報(bào)率方面在同行業(yè)公司中較優(yōu)。但也有一點(diǎn),美迪西人均收入稍低于同行,對(duì)于CRO這種人才密集型行業(yè),謹(jǐn)防人才流失也是非常重要的,也要考慮這種成本控制手段是否可持續(xù)。

 

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二、CRO行業(yè)趨勢(shì)與不同環(huán)節(jié)的邏輯差異

 

1、他山之石:一站式的CRO服務(wù)是未來趨勢(shì)

 

從近年國(guó)內(nèi)CRO運(yùn)作動(dòng)作可以看出,除了擴(kuò)產(chǎn)能、加強(qiáng)海外布局外,最多的就是向上下游環(huán)節(jié)擴(kuò)張,這是做大做強(qiáng)成為綜合醫(yī)藥外包服務(wù)商的關(guān)鍵,也是未來行業(yè)的必然趨勢(shì)。

 

我們從各海外大型CRO企業(yè)的業(yè)務(wù)范圍發(fā)現(xiàn),海外巨頭基本實(shí)現(xiàn)了藥物研發(fā)過程中各個(gè)環(huán)節(jié)的覆蓋,實(shí)現(xiàn)新藥開發(fā)的一站式服務(wù)。從制藥企業(yè)的角度講,將新藥研發(fā)所有流程全部外包給一家具有優(yōu)秀服務(wù)能力的CRO企業(yè)不僅能保證試驗(yàn)的質(zhì)量,同時(shí)也減少了溝通成本。從CRO企業(yè)的角度講,研發(fā)過程的縱向一體化,大大強(qiáng)化了企業(yè)自身的核心競(jìng)爭(zhēng)力,提高了客戶黏性。

 

目前全球前十大CRO企業(yè)中,除了Parexel、ICON、InventivHealth未涉及化合物研究,其他七大巨頭均實(shí)現(xiàn)了各環(huán)節(jié)全覆蓋,而國(guó)內(nèi)企業(yè)中,只有藥明康德、泰格醫(yī)藥、康龍化成、美迪西等做到了一站式服務(wù),其他企業(yè)大多只覆蓋了兩項(xiàng)業(yè)務(wù)。

 

2、臨床前、臨床和商業(yè)化邏輯的差異:藥明FTM模式被廣泛學(xué)習(xí)

 

雖然我在前面的文章《確定性之最!CRO中待開發(fā)潛力最大的環(huán)節(jié),龍頭已然被引爆!》提到,臨床CRO環(huán)節(jié)是整個(gè)產(chǎn)業(yè)里市場(chǎng)空間最大和確定性更加的部分,但是這并不妨礙其他上下游環(huán)節(jié)外包的邏輯。

 

新藥開發(fā)這種“沙里淘金”的特性,決定了上游外包環(huán)節(jié)傳導(dǎo)到下游,必然是開發(fā)項(xiàng)目逐層減小的局面,所以進(jìn)入到臨床和商業(yè)化的項(xiàng)目相對(duì)來說都是新藥項(xiàng)目中較為優(yōu)秀的一撥(目前國(guó)內(nèi)以metoo、mebetter為主,成功進(jìn)入臨床仍然較多),加上臨床屬地化的特性,未來行業(yè)向龍頭集中的趨勢(shì)更加明顯。

 

而臨床前沒有屬地化特性,客戶來自于大中小型新藥企業(yè),需求充足。雖然市場(chǎng)沒有臨床CRO大,但確定性和優(yōu)勢(shì)同樣也不容小覷,就像被廣泛學(xué)習(xí)的藥明模式一樣,擁有藥物發(fā)現(xiàn)的業(yè)務(wù)的CRO公司可以從源頭接觸更多優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目,從而在早期就奠定與好項(xiàng)目合作的基礎(chǔ),從而為下游業(yè)務(wù)帶來更多訂單,像藥明康迪、美迪西這種臨床前一站式服務(wù)的綜合服務(wù)商,無疑在承接國(guó)內(nèi)訂單方面有充分優(yōu)勢(shì)碾壓其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

 

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三、未來業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)保障

 

美迪西的確定性和成長(zhǎng)潛力,不止于高漲的行業(yè)景氣度,更在于公司管理層拋出的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃和業(yè)績(jī)預(yù)增公告中透露的訂單暴增給了市場(chǎng)投資人充足的信心和想象空間:

 

1、股權(quán)激勵(lì)方案,彰顯公司管理層信心

 

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公司在10月底發(fā)布了一份股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃,按上圖測(cè)算,2020-2022年,美迪西的收入和凈利潤(rùn)分別增長(zhǎng)的速度不低于30%/40%/40%和40%/50%/50%,這也一定程度彰顯公司管理層對(duì)于未來發(fā)展的信心。

 

按業(yè)績(jī)預(yù)增公告來看(以下數(shù)據(jù)取中位值),2020年全年公司凈利潤(rùn)1.28億,增速分超100%,超額完成任務(wù)。如果按照2020年業(yè)績(jī)基數(shù)完成接下來兩年的目標(biāo),2022年將實(shí)現(xiàn)2.88億凈利,目前130億的市值,對(duì)應(yīng)的PE為45倍。

 

2、訂單充足,業(yè)績(jī)轉(zhuǎn)化有保障

 

在業(yè)績(jī)預(yù)增公告中曾提到,2020年度公司新簽訂單較上年同期增長(zhǎng)110%左右。我們翻看2019年年報(bào)披露數(shù)據(jù),當(dāng)年新增訂單為6.16億元,那么2020年新簽訂單價(jià)值接近13億。同時(shí)公司2020年?duì)I收同比2019年的4.49億增長(zhǎng)50%,即約為6.7億元,可以發(fā)現(xiàn)這個(gè)數(shù)字與19年新增訂單數(shù)字接近,如果2021年能夠等同于去年的轉(zhuǎn)化效率,按14%凈利率來測(cè)算,對(duì)應(yīng)1.82億的凈利潤(rùn),對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)市盈率71倍。

 

總結(jié):綜上,雖然美迪西算不上行業(yè)頂尖龍頭,但其勝在“小而美,具備大部分行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)者不具備的差異化優(yōu)勢(shì)”,CRO行業(yè)的繁榮仍將長(zhǎng)期持續(xù),有競(jìng)爭(zhēng)力玩家的將享受這段業(yè)績(jī)甜蜜期,我想公司作為國(guó)內(nèi)行業(yè)第二梯隊(duì)的龍頭,會(huì)展現(xiàn)出相當(dāng)?shù)膬r(jià)值彈性和韌性。

 
 
 
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